O que analisar em um FII? Os 10 principais pontos, com experiências atualizadas

Boa tarde superavitários colegas, vários visitantes do blog questionam sobre quais critérios eu utilizo para escolher meus fundos imobiliários. Primeiramente, eu destaco que os critérios de seleção são extremamente pessoais, mas acho que é interessante compartilhar aqui no blog para que as pessoas possam conhecer, criticar e para que eu mesmo possa registrar isso e voltar a analisar mais na frente. Principalmente em um mercado ainda pouco líquido, pequeno e tão difícil de se obter informações como os FIIs. 

Os FIIs podem ser negociados em bolsa ou não, existem diversos fundos fechados. Eles são ativos financeiros com lastros em imóveis, então não são imóveis. Existem muitas diferenças entre um imóvel e um fundo imobiliário. Algumas são vantagens e outras desvantagens.

Nos FIIs eu gosto do fluxo de caixa, que me permite direcionar todos os meses o cascalho para o investimento que eu quiser. Mas também busco valorização patrimonial tentando escolher ativos que aumentem sua capacidade de geração de renda ao longo do tempo. Os FIIs tendem a ser menos voláteis que as ações, então funcionam como um hedge para a carteira. Isso não significa que são como a renda fixa. Em um momento de crise os FIIs também serão afetados e as cotações no mercado também podem cair. Veja o comportamento do IBOV (mais importante índice de ações do Brasil) comparado ao do IFIX (índice de fundos imobiliários).

Desde a criação do IFIX (2011) ele tem retornado mais do que o IBOV, conforme dados da B3.

Minha visão a respeito dos FIIs tem mudado ao longo da minha história como investidor nessa modalidade (2012). Isto, é claro, refletiu na minha carteira que começou com 15 fundos e que atualmente está com 12.

  

Então, a escolha dos ativos é muito dependente do perfil e você vai saber qual se o fundo se enquadra no seu perfil com estudo e amadurecimento. É interessante começar com percentual pequeno da carteira e com uma maior diversificação. A medida que você vai conhecendo seu perfil e os fundos, você vai retirando alguns, incluindo outros e concentrando em outros.

Alguns passos que eu utilizo para escolher um FII:

1° Foco no Tijolo.

Existem FIIs de "tijolo", "papel", "mistos" e "FIIs de FIIs". Eu só invisto em FIIs de tijolo (predominantemente) que melhor representam o investimentos em imóveis, com todas as vantagens dos FIIs. Os Tijolos teoricamente protegem seu capital, sendo o aluguel um retorno considerado líquido, essa proteção é muito dependente do desempenho do fundo (que pode resultar em valorização da cota acima da inflação ou desvalorização). 

Ter um imóvel não significa que o retorno do principal vai acompanhar a inflação, o mesmo vale para um FII. Os fundos de Papel são fundos que investem em CRIs, LCIs etc. A vantagem deste tipo de fundo é que você pode comprar uma carteira bastante diversificada de papéis, as vezes com um yield maior do que você conseguiria investindo diretamente nos papéis e com uma valor de aporte menor. Têm ótimos fundos de papel, algumas pessoas indicam este tipo de fundo para reserva se emergência ou de oportunidade. Não podemos utilizá-los para este fim. Em um momento de crise, existe o risco de os credores não pagarem suas dívidas, então as cotas destes fundos também se desvalorizam, muitas vezes negociam abaixo do seu valor patrimonial.

Veja por exemplo a resposta do KNIP11, um fundo de papel de ótima qualidade, que tem um valor patrimonial de R$ 114,91, na crise do Coronavírus foi negociado bem abaixo do valor patrimonial e do valor dos meses anteriores, figura abaixo.

Além disso, os fundos de Papel não possuem expectativa de valorização patrimonial, pois estão atrelados a dívidas e distribuem todo os juros obtidos nessas dívidas. Por outro lado, em momentos de crise, se a carteira do fundo do papel apresenta qualidade (diversificação e bons pagadores) o fundo tende a ser mais resiliente. Veja por exemplo a comparação entre KNIP11 e o IFIX, figura abaixo.

2° Diversificação em "setores". 

Apesar de todos serem imóveis, existem imóveis com características de aluguel para logística, comercial, escritórios, shoppings, bancos, cemitérios, incorporação etc. Os setores podem ser afetados de maneira diferente pela economia, alguns são mais resilientes do que outros.

Vamos pensar no exemplo que estamos vivendo durante a crise do Coronavírus. Praticamente todos os setores citados acima serão impactados, alguns mais outros menos. O que você imagina que ocorrerá, por exemplo, com fundos de Shoppings que estão em lockdown? E se compararmos aos efeitos esperados nos FIIs de logística? Espera-se que o impacto seja maior nos primeiros e que eles demorem mais para se recuperar também. A logística faz parte de um setor essencial, não pode parar. Mas com certeza vai ter uma certa redução, com a redução do consumo. Nada se comparado ao completo lockdown dos shoppings e isso se reflete nas cotações dos fundos. Veja a reação de dois fundos multi-inquilinos e multi-imóveis durante as últimas semanas, VISC11 (fundo de shoppings) e HGLG11 (fundo de logística), ambos estão em minha carteira.

VISC11 reduziu seus dividendos e se o lockdown continuar deve cortar completamente. Um tempo atrás os fundos de shoppings eram considerados os mais sólidos, isso mostra a importância de diversificar em setores. Algo pode acontecer no futuro e afetar mais os de logística do que os de shopping.

3° Valor de capitalização, diversificação do fundo e falácia do yield alto.

Escolho fundos com patrimônio grande, vários empreendimentos e vários inquilinos, deixando pouco espaço para fundos mono/mono. Os fundos mono/mono são as pimentas, não ligo muito para vacância neles quando estão na carteira, pois estão diluídos e quando aluga o retorno é gigante. Ultimamente não tenho FII mono inquilino na carteira e apenas dois mono-imóvel. 

Quando iniciamos os investimentos, uma das primeiras variáveis que olhávamos era o dividend yield (DY). Assim, compramos ativos mono-inquilinos e mono-imóveis, como o XPCM11. Por consequência de estudo e desenvolvimento pessoal, começamos a ver os riscos envolvidos, não existe almoço grátis no mercado. Retorno maior está sempre relacionado à risco maior. Na época, trocamos XPCM11 (fundo com um único imóvel em Macaé, locado para a Petrobrás) por HGRE (fundo multi-multi).

Ambos são fundos de escritórios, mas o XPCM11 pagava um DY muito superior ao HGRE11. Recentemente a Petro avisou que irá desocupar o imóvel, veja o que ocorreu na evolução dos dois fundos ao longo do tempo, note que em alguns momentos XPCM11 estava dando um retorno maior, mas no anúncio veja a linha para baixo que ele fez na figura abaixo. Por muitos momentos, desde 2015, o XPCM11 vinha retornando 5 a 10% a mais que o HGRE11, depois do anúncio da desocupação o HGRE11 está retornando 60% a mais do que o XPCM11. A qualidade se sobressai ao longo do tempo.

Obs.: alguém pode questionar sobre a possibilidade de nova locação e turn around, mas eu não tenho este perfil de investimento. Como destaquei no início, cada um tem o seu perfil. Isto não impede que a pessoa não possa utilizar a estratégia de comprar quando está muito desvalorizado esperando o anúncio de um novo aluguel, mas os riscos após este novo aluguel persistirão, então, como investimos para o longo prazo, não faz sentido para nós.

4° Gestão do Fundo

A gestão do fundo será peça fundamental na sua escolha, alguns são bons, outros medianos e outros ruins. Apesar de o imóvel ser o principal ponto a se analisar, você pode ter em carteira um belo imóvel e esse ficar vago por incompetência da gestão, vide EDGA11 na gestão BTG. Os FIIs possuem as figuras do Administrador e do Gestor, ambos com suas taxas e papéis diferentes. O administrador faz o papel mais burocrático, mexe com a papelada e o gestor cuida do negócio do fundo, poderíamos dizer assim. Além disso, alguns fundos contratam consultores imobiliários. Considero as melhores equipes de gestão os HG (Credit Suisse Hedging-Griffo), Kinea (Itaú) e os Vinci Partners. Apesar de ter outros em carteira, estes são os que considero High Quality.

Além disso, a gestão pode ser ativa e passiva, tento realizar um mix entre gestão ativa (vende e compra imóveis e distribui também o lucro) e passiva (distribui somente os aluguéis dos imóveis da carteira).

5° Olho nos inquilinos

Não compro imóveis que são alugados para empresas que prestam serviço social. Elas sempre ganham na justiça direito a desconto ou até não pagamento dos alugueis por um tempo. Isto já aconteceu comigo quando tinha NSLU11b na carteira e já sobre ter ocorrido com HCRI11 também, ambos fundos mono-imóvel alugados para hospitais. Entendo esses fundos como entendo as empresas governamentais, nas ações. Quando o negócio sai da relação entre proprietário e inquilino e vai para a justiça, quase sempre não fica bom para o cotista nestes fundos. Nas ações, empresas governamentais tem o risco da mudança de governo, é sempre uma enorme preocupação na época das eleições. Evitamos este tipo de fundo.

6° Tipos de contrato

Tem contrato típico e atípico, os atípicos dão maior previsibilidade ao retorno futuro e tendem a responder melhor em tempos de crise. Além disso, os termos do contrato são mais importantes do que o tempo para seu vencimento. Um contrato de 10 anos não vale muita coisa se a multa rescisória for de apenas um mês ou se não tiver seguro. 

Ao escolher uma boa gestão, com diversificação de imóveis e inquilinos você já estará protegido pela diversificação de contratos. Alguns serão de prazo longo, outros de prazo curto. Isto te protege das revisionais em períodos ruins. Na última crise que vivemos no setor imobiliário vários fundos alugaram seus imóveis com meses de carência e com valores muito abaixo do que a média dos anos anteriores, pressionados pela vacância.

Os contratos podem ser reajustados por diferentes índices, geralmente IPCA e IGPM, o que traz proteção contra a inflação. Uma boa gestão sempre está preocupada com estas características dos contratos.

7° Distribuição compatível com a geração de resultado e sustentável

A distribuição dos FIIs é no mínimo de 95% do lucro semestral, então é importante ver nos relatórios se a distribuição está compatível com o lucro. Algumas vezes eles distribuem o caixa e ajustam no final do semestre. Alguns fundos distribuem artificialmente, com reservas de lucros de períodos anteriores uma valor maior enquanto seus fundamentos estão deteriorando, outros fundos iniciam suas atividades com uma Renda Mínima Garantida (RMG), este nome me dá até arrepio. São diversas as experiências que ao final do período de RMG o fundo não consegui gerar nem 50% da RMG para ser distribuída aos acionistas e em alguns casos, menos. Imagina o que ocorre com o valor da cota no final da RMG.

RNGO11 é um fundo que possuía RMG até Novembro de 2013 de R$ 0,83 por cota. A última distribuição mensal anunciada, quase 7 anos depois foi de R$ 0,42 o que corresponde a 50% da RMG. Este é um fundo que tem sido pressionado pela vacância da região em que se encontra e pela questão de ser um FII mono-imóvel. Veja como está a evolução dos rendimentos distribuídos pelo fundo ano após ano e do valor da cota no mercado.

Ano	Dividendos distribuídos
2013	9,99
2014	8,69
2015	9,30
2016	8,42
2017	6,72
2018	6,18
2019	5,91

Alguns FIIs tem distribuição irregular ao longo do ano outros tem distribuição normalizada. Eu escolho com base anual, pois fico por anos com os ativos. Como exemplo podemos citar o FIIP11b e o RBRD11, um distribui mais em fevereiro e outro em novembro, respectivamente. Ambos já fizeram parte de minha carteira, mas por motivos citados anteriormente estão dando espaço a outros ativos.

8° Liquidez

Vale para Só compro fundo com liquidez. Liquidez é um problema nos FIIs. Se você planejar ter bastante capital aqui, vai ter que olhar isso. A liquidez tem melhorado muito ao longo dos últimos anos, quando começamos a investir em FIIs o mercado contava com menos de 50 mil investidores, no mês de fevereiro de 2020 tinha mais de 760 mil CPFs cadastrados na bolsa com posições em FIIs. 

Mensalmente a bolsa publica boletins informativos com estes dados, o volume negociado de 2014 a 2019, por exemplo, multiplicou-se por 6.

9° Qualidade dos imóveis e inquilinos

É importante considerar a facilidade de realocação ou de venda em caso de vacância. Fundos com imóveis bem localizados, alugados por preços condizentes com os valores de mercado levam vantagem neste quesito. Quando o fundo é diversificado em termos de imóveis, regiões (dentro de uma mesma cidade, ou entre cidades e estados) tende a ter uma maior proteção neste ponto também. Na última crise, imóveis com localização exposta somente ao Rio de Janeiro sofreram muito mais do que os que estavam em São Paulo ou os diversificados.

Veja o caso de EDGA11 e RNGO11, ambos FIIs de escritório, ambos mono-imóvel e multi-inquilino. O EDGA11 possui um edifício lindíssimo o Edifício Galeria, localizado no centro do Rio de Janeiro (olho do furação da crise). Já o RNGO11 possui torres em uma região com vacância elevada, mas em São Paulo (onde a crise teve impacto menor e mais curto). Não vou nem colocar a distribuição de rendimentos dos dois, somente o valor de suas cotas no mercado, veja a comparação abaixo.

10° Histórico de distribuição de dividendos e dividend yield

Um fundo de qualidade possui um histórico crescente de dividendos e seus resultados acabam sendo mais evidentes no médio longo prazos. Vamos utilizar dois fundos de escritórios novamente para comparação, são os que temos maior disponibilidade no mercado. Nas cotações atuais o fundo BBPO11, possui um dividend yield de 0,75 % am. Já no fundo HGRE11 o DY é da ordem de 0,47 % am.

Ambos são multi-imóveis, mas o primeiro possui somente 1 inquilino e seu contrato é atípico com vencimento em Novembro de 2022. Além disso, vem reajustando os valores do aluguel, conforme contrato, anualmente pelo IPCA, o que pode gerar um descompasso entre o valor pago pelo inquilino e o de mercado. Isto pode ser corrigido em uma revisional ao final do contrato, caso o inquilino queira continuar nos imóveis. Então o mercado não precifica os dois de forma igual, pois o risco do BBPO11 é maior, apesar disto foi um fundo bastante resiliente durante a crise por não apresentar vacância. Chegando a mostrar valorização 40% maior do que a do HGRE11 de final de 2012 até final de 2017, diferença que está ficando menor nos últimos meses.

Além desses 10 pontos também avalio outros. Até o visual e as informações presentes nos relatórios são importantes. Mas, para mim eles são menos importantes do que os 10 citados acima. Fiz essa lista de alguns pontos que eu considero na escolha de um FII, mas não sou nada especialista em FIIs. Tem alguns fóruns na net que o pessoal entende muito. Um deles é o do Tetzner, vocês já devem conhecer. Em outros sites conseguimos obter indicadores fundamentalistas, como no FIIs.com, Bastter, Clube do FII e o do próprio Tetzner.

Seguem alguns links para estudo:

http://www.bmfbovespa.com.br/pt_br/produtos/listados-a-vista-e-derivativos/renda-variavel/fundos-de-investimentos/fii/fiis-listados

http://www.b3.com.br/pt_br/produtos-e-servicos/negociacao/renda-variavel/fundos-de-investimentos/fii/boletim-mensal/ 

https://www.clubefii.com.br

https://tetzner.wordpress.com

http://fiis.com.br/

https://www.bastter.com/mercado/fii/default.aspx

Espero que ajude aos iniciantes nesse mercado a começar os estudos. 

PS.: Escrevi um post com o mesmo intuito em 2017, mative ativo para fins de registro, veja o que mudou no link: https://sequoiainvestments.blogspot.com/2017/12/o-que-analisar-um-fii-os-10-principais.html

Abraço.